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科创板上市公司思林杰（688115.SH）对科凯电子的跨界收购正遭遇外界质疑。
近日，思林杰披露有关收购科凯电子的系列公告，公司拟以14.2亿元收购科凯电子71%股份，并募集配套资金。根据公告，14.2亿元将通过采取现金交易和股份对价的方式支付。其中，科凯电子的四名自然人股东王建纲、王建绘、王新、王科将共计获得8.57亿元的现金对价，而收购所需的其余5.63亿元资金思林杰将以股份对价。
作为科创板罕见的大额现金收购案，外界对这起收购存在诸多疑虑：科凯电子多项重要财务指标均优于思林杰，在IPO遇挫后，被思林杰收购是否为“曲线”上市？两公司主业及客户均不同，如何实现产业协同发展？此外，科凯电子此前被曝带病IPO，多项财务数据疑似存在问题，而思林杰缘何对此表示不知情？
就上述问题，南都·湾财社记者曾致电和致函思林杰，对方在电话中表示将通过邮件回复。截至记者发稿，暂未收到相关回应。
资产规模倒挂，“蛇吞象”收购实为借壳上市？
思林杰和科凯电子两家公司财务数据的反差是市场质疑的核心焦点。南都·湾财社记者注意到，此次收购案中，被收购方科凯电子在营收、净利等各项财务指标均不弱于思林杰。
营收方面，根据思林杰2024年年报，公司实现营业收入1.85亿元，同比增长10.14%；收购报告书（草案）披露，科凯电子2023年、2024年公司营业收入分别为3.08亿元、1.64亿元。换言之，科凯电子系2024年业绩出现下滑，其营收方才略低思林杰。
从盈利能力来看，两者差距更大。2024年，思林杰归母净利润同比增长69.99%，才达到0.15亿元；而同期科凯电子归母净利润则为1.00亿元，盈利能力超思林杰6倍，2023年时更是曾达到1.67亿元。
更值得玩味的是，两家公司估值也存在倒挂的情况。2023年6月，科凯电子曾申报深交所创业板IPO。彼时，科凯电子在IPO招股书中曾披露，拟发行股份不超过6001 万股，占发行后总股本的比例不低于 15%，共募资10.01亿元。
根据募资计划推算，科凯电子估值不低于66亿元。思林杰则于2022年登陆科创板，截至发稿，公司总市值为47亿元，明显低于科凯电子。
根据思林杰披露，此次收购前，公司截至2024年末的总资产为13.89亿元，收购完成后则预计将达到33.69亿元，直接膨胀142%，归母净利润也同时将暴增567%。
南都·湾财社记者注意到，科凯电子于2024年4月撤回了IPO申请，而同年9月，思林杰便公开了对科凯电子的收购意图。也就是说，科凯电子在IPO遇挫后仅5个月溢诚优配，便开启了被收购之旅。
对此，外界有质疑认为，此次收购或为科凯电子的“借壳上市”策略。对此，思林杰及科凯电子始终未给予外界正面回应。
主业与客户均不同，协同效应是否真实存在？
思林杰深耕消费电子检测设备，客户高度依赖苹果产业链；科凯电子则专注军用高可靠微电路模块，2024年对兵器工业集团单一大客户依赖度高达70.51%。主营业务及主要客户均不相同，两家公司业务能否产生协同效应，也引发了外界质疑。
思林杰官网显示，公司是一家领先的测试测量技术与解决方案提供商，集研发、生产和销售于一体的高科技企业。在答复上交所的问询时，思林杰也称，公司属于C制造业门类之 C40 仪器仪表制造业，主要产品为嵌入式智能仪器模块。
拟被收购的科凯电子则属于 C 制造业门类之C39 计算机、通信和其他电子设备制造业，主要产品是以电机驱动器、光源驱动器、信号控制器为主的高可靠微电路模块。
根据《上海证券交易所上市公司重大资产重组审核规则》（2025年5月修订）第八条规定，科创板上市公司实施重大资产重组的，拟购买资产应当符合科创板定位，所属行业应当与科创板上市公司处于同行业或者上下游，且与科创板上市公司主营业务具有协同效应。
面对监管对产业协同的问询，思林杰在问询回复中坦言，收购双方并不属于同一行业大类。
思林杰试图论证两家公司处于产业上下游的关系。思林杰表示，公司的嵌入式智能仪器模块产品在航空航天和军工领域具有广阔的市场，NI、Keysight 等大型企业已将航空航天和军工作为主要应用领域经营。然而，公司因受限于军工资质、开发验证周期、渠道等因素，目前仅向如海格通信（002465）、航天科工集团等企业小批量销售产品，尚未实现大规模销售。
在回复问询时，思林杰还描绘了无人机产业的蓝图，称与科凯电子将作为上下游企业生产无人机整机。
思林杰表示，公司开拓的无人机组装测试设备属于无人机产业链上游，可为下游科凯电子的无人机整机集成与制造提供关键的性能检测设备与技术支撑，例如飞行控制、传感器精度、电池续航等核心参数的测试系统，从而确保产品符合行业标准，提升整机可靠性和市场竞争力，同时帮助标的公司进一步优化生产流程与产品设计。
不过，值得注意的是，在思林杰的阐释中，并未提及相应的无人机是否可以量产。而在两家公司官网的产品介绍中，南都·湾财社记者也并未找到对应的无人机产品。
此外， 南都湾财社记者了解到，根据《民用航空法》，设计、生产、销售民用航空器或其相应部件的企业，需要取得民用航空器适航“三大通行证”：型号合格证（TC）、生产许可证（PC）和适航证（AC）。尽管上述通行证在微型、轻型和小型无人机方面有一定的豁免，但两家公司是否取得无人机整机生产及销售的相应资质，目前亦无从考究。
除主业不同外，此次收购还面临着客户资源冲突的问题。重组报告书披露，科凯电子下游客户主要为军工集团下属企业及科研院所等，2022-2024年，其对前五大客户的销售收入占比均超过 99%，其中对第一大客户中国兵器工业集团销售收入占比分别为 51.66%，47.52%和 70.51%。
思林杰则是知名“果链”公司。年报显示，从下游客户上来看，公司客户主要为苹果产业链企业，终端的检测需求来自苹果公司。近年来，公司也取得了华为、VIVO、脸书、思科、Meta等企业的合格供应商资质。年报还显示，公司2024年对前五大客户的销售额占年度销售额的59.9%。
换言之，思林杰与科凯电子对各自的少数客户均有着较高的依赖度。一旦收购完成，双方是否情愿牺牲与既有客户的链接，来实现产业协同，或仍是未知数。
业绩“变脸”，科凯电子被曝“带病”IPO
公开资料显示，科凯电子实际控制人被认定为王建绘、王建纲、王新和王科等四人，该四名自然人通过直接及间接的方式控制公司IPO前 81.51%的股份。其中，王建绘与王建纲为兄弟关系，王建绘与王新为父女关系，王建纲与王科为父子关系。
科凯电子的四名实控人均在公司担任要职。其中，王建纲担任科凯电子董事长，其兄长王建绘则出任公司副董事长兼总经理。王新和堂弟王科也在公司任职，均担任副总经理一职。在一定程度上，科凯电子可以说是一家家族企业。
值得注意的是，在撤回上市申请后，科凯电子的业绩迎来“变脸”。数据显示，2023年，公司营收和净利润分别为3.08亿元和1.67亿元。而2024年1至8月，公司实现营业收入9568.70万元，实现净利润2379.51万元。在全年已过接近三分之二，公司营收仅有2023年全年的31%，净利润只有2023年全年的14%。
与此同时，科凯电子的毛利率也出现了罕见的大幅下滑。2020年至2023年，公司毛利率始终维持在80%左右。而2024年1至8 月，公司主营业务毛利率只有63.31%，较此前大幅下滑超15%。
在重组草案的问询函中，交易所就曾问询，“标的公司相关财务数据和经营情况较 IPO 申报时是否发生重大变动及具体情况”。对此，思林杰回复称，“受下游行业整体采购节奏放缓、客户成本管控等因素的影响，标的公司2024年1至8月主营业务收入有所减少。”
值得注意的是，思林杰收购科凯电子的交易，于今年2月26日获深交所受理。而一个月后的3月14日，科凯电子却因IPO申报过程中存在违规行为，被深交所采取监管措施。
深交所3月监管函揭露了科凯电子的三大违规：实控人薪酬违规计入研发成本，研发费用虚增超300万元/年，占公司同期研发费用的近三分之一。除存在研发费用归集的“硬伤”外，深交所还发现，科凯电子在收入确认、采购管理内部控制不规范，未按照相关规定核算生产成本。
监管函中所涉及的违规内容，直指科凯电子财务数据的可靠性。在早前的审核问询中，科凯电子曾向深交所坚称“公司内部控制体系较为健全并有 效执行，并针对收入确认制定了完备的内部控制制度，对收入确认相关单据规范管理”。
南都·湾财社记者注意到，尽管深交所的监管通告发布于3月，但深交所对科凯电子的现场督导应发生在科凯电子2024年4月撤回IPO之前。作为拟收购方的思林杰，对科凯电子的相关情况理应了解。
然而，面对科凯电子在财务等方面的违规行为，思林杰在1月19日回复上交所问询时却称，相关财务数据较IPO申报时未发生重大变动。
7月31日，在深交所监管通告已发布4个月后，思林杰再次回复问询时依旧表示，科凯电子前次申报创业板相关财务数据和信息与本次重组交易相关材料不存在重大差异。
对于这起在外界看来疑点重重的收购，思林杰却显得“不离不弃”，在历经监管两次问询后仍在坚持推进。对此，南都·湾财社记者致函思林杰，望其解释收购科凯电子的核心原因，但截至目前未获回复。
不过，思林杰在公告中透露，目前公司在下游应用领域和规模方面与全球头部企业仍有差距，公司希望通过并购重组更加深入切入至军工领域，逐步将公司的创新性产品在军工领域落地溢诚优配，拓宽公司下游客户群体，丰富公司业务领域，创造新的利润增长点。
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